Kwartaalbrief januari 2020


Weet je nog, 2019?

In het afgelopen beursjaar bleven de beleggers tot in het laatste kwartaal optimistisch. Aandelen-indices boekten record op record. Het lijkt bijna onmogelijk dat deze euforie zich in 2020 zal herhalen. Er zijn enkele voorspellers die voor het hele komende decennium alleen maar magere resultaten voorzien. Voor de volgende generaties zou 2019 dan wel eens een mijlpaal kunnen worden, zoals bijvoorbeeld de financiële crisis van 2008.

Aan de andere kant: er zijn maar weinig goeroes die “hel en verdoemenis” voorspellen en beleggers aanraden zich in een veilige bunker te verbergen. Een redelijk beursjaar is dus zeker mogelijk.

Wat dreef de koersen op?

De Amerikaanse Federal Reserve besloot eind 2018 haar beleid van monetaire verkrapping om te gooien. Na vier renteverhogingen volgden er in 2019 drie renteverlagingen. Wat tegenvallende economische ontwikkelingen, met name in de verwerkende industrie lokten dit uit. De handelsoorlog met China en de Brexit knaagden aan het ondernemersvertrouwen.

Zoals min of meer gebruikelijk volgde de Europese ECB met enige vertraging deze beleidsdraai. In de eurozone ging de depositorente voor overtollige liquiditeiten van de banken verder omlaag en er werd weer een obligatie-opkoopprogramma gestart.

Wat is het effect geweest; op de beurzen en op de reële economie?
De aandelenkoersen zijn onmiskenbaar gestegen: de MSCI-Europa +22% en bijvoorbeeld de HangSeng (HongKong) +9%.  Maar als we bijvoorbeeld de brede Amerikaanse index S&P 500 gaan uitpluizen, dan is van de performance van 29% in 2019 circa 23% te danken aan een hogere waardering van aandelen (koers/winst-verhouding), ca. 4% aan de groei van de winst per aandeel en 2% aan dividend.

De groei van de winst per aandeel reflecteert de groei van de reële economie (het BBP van de V.S. steeg in 2019 met 2,2%). Maar dit cijfer wordt geflatteerd door buybacks (dat is de inkoop van eigen aandelen door beursgenoteerde ondernemingen) en door belastingverlagingen van de regering Trump. Daarbij kwam de bulk van de stijging op conto van de grootste techbedrijven. In het derde kwartaal van 2019 daalde de winst per aandeel met 1%, voor het eerst sinds 2016.
Al met al lijken de aandelenkoersen opgestuwd te zijn door de lage rentestanden wereldwijd, waarbij natuurlijk het gebrek aan beleggingsalternatieven een grote rol speelt.

Ook in Europa zijn de waarderingen omhoog gegaan, maar niet zo ver als in de Verenigde Staten. Ondanks de stijgingen bij ons, is Europa zelfs “goedkoop” te noemen ten opzichte van de V.S. Wel is het zo dat In Europa  de winst per aandeel voor beursgenoteerde aandelen in 2019 iets daalde.
Het V.K. (+12%), Hong Kong (+8%) en Japan (+18%) waren landen die vorig jaar met koersstijgingen achterbleven.

Ken je het verhaal van de recessie die zou komen …

…  nou, die kwam niet. De helft van de financiële topmanagers in de V.S. verwachtte aan het eind van 2018 een recessie in 2019. In Europa waren de verwachtingen niet veel beter. Het lage rentebeleid heeft er zeker aan bijgedragen om een negatieve groei te vermijden.

Bron: ABN AMRO Bank

Voor dit jaar verwachten wij een positieve groei, maar niet al te uitbundig. Pas in 2021 zou de groei weer ietsje kunnen versnellen.

Na zoveel jaren ruim monetair beleid komen ook de nadelen hiervan steeds nadrukkelijker voor het voetlicht. In Nederland bijvoorbeeld bij de pensioenproblematiek door de lage rekenrente. Internationaal gezien hebben veel bedrijven zich met een grote (goedkope) schuld opgezadeld, vaak om eigen aandelen in te kopen of dure overnames te doen. Bij een echte stijging van de rente zullen er al snel bedrijven om kunnen vallen.

De nieuwe ECB-president, Christine Lagarde, heeft samen met andere monetaire leiders verklaard dat niet langer op de centrale banken mag worden gerekend om de scherven in de economie op te rapen. De beurt is nu aan de overheden om met het budgettaire beleid aan de slag te gaan. Alleen … er zijn niet zoveel landen die zich uit de problemen kunnen besteden. In Europa hebben Duitsland en Nederland overschotten, maar veel andere landen kunnen zich weinig veroorloven. Ook de V.S. hebben voor vredestijd relatief hoog tekort van 4,5% van het BBP, maar Donald Trump zal zich hier in een verkiezingsjaar weinig aan gelegen laten liggen als de nood aan de man komt.

De meest recente cijfers bevestigen het beeld van een matig groeiende wereldeconomie. De verwerkende industrie heeft het nog moeilijk, maar is het dieptepunt gepasseerd. Kortom, no recession, but election. Buiten de groep van industrielanden zijn de groeivooruitzichten beter, in Zuidoost-Azië, maar ook in Brazilië kan 2020 goed uitpakken.

Vooruitschuiven

De grote thema’s van 2019 zijn niet echt opgelost, maar doorgeschoven naar dit jaar. De Brexit-deal moet binnen het jaar worden afgerond: “onmogelijk” zeggen de experts. Handelsakkoord deel 2 met China: nog veel moeilijker. En gaat Trump nu ook Europa aanpakken? En wat te denken van een escalatie in het Midden Oosten met gevolgen voor de oliemarkt?
Niet-economische thema’s zoals het klimaat, krijgen hopelijk ook op wereldniveau de aandacht die zij verdienen.


Intermezzo

Nederland drijft mee

Onze tekenaar heeft dit kwartaal de demonstraties op het Malieveld tot onderwerp gekozen. Dit trekt veel aandacht, maar de gang van de economie wordt toch vooral door het buitenland bepaald. De internationale handelsperikelen en het Europese rentebeleid zijn richtinggevend voor de echte economie en voor de beurzen. Door de stikstof- en PFAS-crisis wordt de groei bij ons wel gedrukt en gaan we meer in lijn met de eurozone lopen. Niettemin kan de koopkracht 2% stijgen (1% in 2019).


Samenvattend wordt 2020 een economisch kwakkeljaar met geringe kans op uitschieters naar boven en beneden.
Geldt dat ook voor de aandelenbeurzen? Hierboven opperden wij dat het niet waarschijnlijk lijkt dat de prestaties van 2019 worden herhaald. Maar er zijn afwijkende meningen, Fondshuis Fidelity voorziet zelfs een beter jaar. Zij wijst op de aandeleninkoop en de overnames en fusies waardoor wereldwijd het aantal aandelen sterk terugloopt. In de jacht op zoek naar rendement kunnen koersen van aandelen verder oplopen. Het verwachte dividendrendement voor bijvoorbeeld Europese aandelen ligt nog altijd ruim boven 3,5%. De (Europese) koerswinstverhouding voor 2020 ligt op net iets boven de 14. Voor de Emerging Markets ligt de ‘P/E’ voor 2020 op ‘slechts’ 10,6. Afgezet tegen een rente van 0% oogt dat aantrekkelijk.

Een negatieve schok zou door het rentebeleid van de ECB kunnen worden veroorzaakt. Lidstaten als Duitsland en Nederland willen een normalisatie van het beleid met positieve rentes. De Zweedse Riksbank was onlangs de eerste centrale bank die na vijf negatieve jaren de beleidsrente weer op 0% bracht. In de eurozone zal dit niet gauw gebeuren: de inflatie blijft met 1,6% onder de 2%-doelstelling hangen. Doorgaan met het huidige beleid ligt voor de hand. Maar Christine Lagarde wil het beleid evalueren. In de tweede helft van 2020 kan er dan mogelijk iets veranderen. In de V.S. loopt de inflatie mogelijk op en wordt de Fed tot matige actie aangezet. Samengevat verwachten wij geen ingrijpende wijzigingen aan het rentefront.

In het laatste kwart van 2019 liep de lange rente op dankzij positief handelsnieuws en een wat beter sentiment. In onze blog Gaat het tij keren? zijn we hierop in gegaan. De lange rente (10-jaars Nederlandse staat) zal naar onze verwachting rond de nul procent blijven hangen.

Vanuit het huidige zeer lage niveau van de kapitaalmarktrente zit er voor de vastrentende belegger niet veel in het vat: de couponvergoeding op nieuw uit te geven obligaties is minimaal en er lijken geen koerswinsten te verwachten. Voor ons reden looptijden bij belegging in obligaties erg kort te houden.  Daarnaast blijft kwaliteit van de debiteur belangrijk. Wij zullen ons niet laten verleiden tot het nemen van onevenredig grote risico’s teneinde een fractioneel hoger rendement te behalen. Obligaties zijn immers het meer stabiele en veilige gedeelte van uw portefeuille.

De EUR/USD-koers zal het sentiment rond de rente volgen. Grote bewegingen zijn niet te verwachten vanaf de huidige koers van $ 1,11.  Het Britse pond zal het hele jaar meedeinen met de nieuwe Brexit-onderhandelingen. Vuurwerk komt er pas als de december-deadline in zicht is.

Wij wensen al onze lezers een gezond en voorspoedig 2020!

Deel dit berichtShare on Facebook
Facebook
0Tweet about this on Twitter
Twitter
Share on LinkedIn
Linkedin

Over de auteur

Franke Burink
Franke Burink is partner en mede-eigenaar van Castanje Vermogensbeheer. Zijn carrière is begonnen bij ABN AMRO, hier heeft hij ruim 20 jaar met succes gewerkt als senior economist en private banker. Sinds 2000 is hij werkzaam als zelfstandig vermogensbeheerder in partnerschap met Joris Teulings. Vragen? Bel Franke op 073 - 30 30 260 of mail naar info@castanje.nl